03 去中心化期权市场发展的瓶颈
去中心化期权市场是一种令人兴奋的新资产类别，但仍处于发展的早期阶段。因此，在充分发挥其潜力之前，需要解决许多瓶颈。
成本高
最大的瓶颈之一是使用去中心化期权市场的高成本。这是多种因素造成的，包括运营费、风险成本和教育成本。
运营费是用户为了在区块链上处理交易而必须向矿工支付的费用。在以太坊等流行区块链上，gas 费可能特别高，有些项目可能需要预言机报价。这可能会使去中心化期权市场对某些用户来说过于昂贵。
风险成本是导致去中心化期权市场使用成本高昂的另一个因素。去中心化期权市场是一种相对较新的产业，与传统期权市场相比，缺乏足够的历史实践，在技术上和设计的框架上，我们无法用归纳法证明这个系统足够安全。潜在的风险成本是 massive adoption 的鸿沟。
最后，教育成本是导致使用去中心化期权市场成本高昂的另一个因素。去中心化期权市场很复杂且难以理解。用户需要充分了解它们的工作原理才能有效地使用它们。这对于某些用户来说可能是进入的障碍。
市场不成熟
另一个瓶颈是去中心化期权市场的市场不成熟。这不仅仅意味着与传统期权市场相比有更大的风险，而且，如前文所讲，没有形成稳定和必要的需求。这可能会导致很难找到期权的买家和卖家，从而导致形成不了足够的流动性。形成不了充足的流动性，就必须通过降低参与者的选择聚集流动性，这又会造成交易的不便。
市场的不成熟还体现在期权的用途上，传统的期权的作用往往分为多种功能。而在去中心化期权里，没有基于合规要求的期权需求（传统机构有通过衍生品绕监管的习惯）；没有看见项目通过期权融资、期权激励；基于业务风险对冲的期权设计也不像传统金融市场成熟。
资本效率低
另一个瓶颈是期权保证金的资本利用率低。在传统的金融市场里，平台允许用户存在一定的保证金风险敞口。这是基于中心化信用的。平台掌握用户信息，在衍生品发生穿仓的情况下，可以对用户进行追诉。然而在去中心化期权市场，不仅仅用户处于半匿名状态，而且平台没有追诉的功能。一旦保证金无法覆盖交易带来的损失，损失就必须由平台承担。
在中心化交易平台里，用户的所有资产处于平台的管理中，其他非货币类资产也可以作为抵押品的一种提供授信基础，而当前的去中心化平台，资产的所有权必须先转移，才能变成抵押品。
去中心化平台无法对用户超额损失追诉，就必须降低穿仓风险。提高风险保证金比例或提高期权的风险费用就是一种无奈之举。
基础设施不成熟
去中心化期权市场还依赖于不成熟的基础设施，例如钱包和交易所。这些基础设施可能很复杂且难以使用，而且并不总是可靠。例如，保存私钥可能很困难，钱包有时可能会被黑客入侵。此外，去中心化期权交易所的交易界面可能很笨重且难以使用，缺乏足够的分析辅助工具和软件。
尽管存在这些瓶颈，但在开发去中心化期权市场方面仍取得了很大进展。许多新项目正在努力应对这些挑战，并且市场正在快速增长。随着市场的成熟，我们可以期望看到瓶颈得到解决，去中心化期权市场变得更加容易访问和用户友好。
03 去中心化期权赛道格局
去中心化期权赛道按照需要解决的问题以及方法，可以分为期权发行、期权做市以及期权工具下的结构性产品。
去中心化期权按照不同的维度，有不同的类别划分。
从期权价格形成的维度可以分为算法集中报价的「点对池」模型和交易对手方独立报价的「点对点」模型。「点对池」模型里分为公池与私池两种类型。公池维持一致的算法报价。而私池可以理解为，每一个私池是一套算法报价，而市场报价是私池的加总。「点对点」的模型，也会因为交易流程的不同，而存在差异，可以是交易簿，也可以是拍卖。
如果按照期权类型来划分，包含普通期权与奇异期权。为了解决链上流动性不足的情况，链上期权产生了一种永续期权。在永续期权里，没有了行权的最终期限。弊端是这种期权对时间价值不敏感了。
按照保证金的规模，有些项目只允许足额保证金，有些项目却允许部分保证金。部分保证金的项目提高了期权发行的灵活性。在我看来，不足额保证金的期权更像是 option spread 策略。而联合保证金（cross margin）的设计，增加了资金的利用率。对于非足额保证金，智能合约会安排清算步骤。即使不能足额偿付，已知条件下，各个参与者的盈亏情况也是明确清晰的。
自动经典期权做市
资产定价，一直是金融产业的核心。而如何为期权定价，形成定价机制是链上期权模型的王冠。约接近均衡价格的定价，越能刺激交易，进而提高资本的利用率，带来更丰厚的回报。做市机制就是解决定价问题。多年实践表明，交易所、做市商是一个利润丰厚的业务，当然也受到资本和项目的追捧。
自动化做市商是 DeFi 行业的创新。从初代的 Spot 市场，到期货市场不断迭代，就连期权市场也出现了做市商算法。其中的佼佼者是 Lyra。
Lyra
Lyra 的期权做市，吸收了 Synthetix，GMX 等 DeFi 前辈的成功经验，建立了资金池作为所有期权交易者的对手方，用集体的资金吸收潜在的风险。Lyra 将期权的风险拆分成底层资产变动带来期权价格变动的 Delta 风险，和底层资产波动率变动带来期权价格变动的 Vega 风险。Delta 风险放入期货池对冲，Vega 风险用资金池吸收，对应收取费用。在 Lyra 的设计中，一个期权报价最终成为了 BS 模型的基本定价 + 风险金调整。风险金的调整会随着资金池的净风险露出而变动。
Lyra 这种做市方式能够很好解决高流动性资产的期权定价。而高流动性资产处于市场头部，占据市场主流。仅 BTC 的市值规模就已经超过 fungible token 总市值的 75%，谁能够占领头部市场，谁就能主宰整个期权市场。缺点却是，这些大类标的早就被中心化交易所重点标记。中心化风险的弊端得在有风险的情况下才会暴露，长期的使用习惯让人依赖便捷、实用的中心化交易所。
Deri
Deri 也是综合金融交易平台。平台的角色是做市商。报价采用 DPMM 模式，简而言之，和 Lyra 类似，首先用 BS 模型做出一个期权的标准型报价，然后再引入平台的仓位作为调整的参数。通过价格引导净仓位贴近于 0。
Optix
Optix 的设计偏向于做市商 + 交易者的结构，采用的是独立资金，自负赢亏，平等竞争的思路。Optix 平台下允许有多个资金池，每一个资金池关联一组预言机，负责独立决定其覆盖的产品的定价。一个资产池可以作为多个产品的抵押品。这样，Optix 把产品的定价权交给了独立策略的资产池，一个资产池相当于一个做市商。Optix 更像是一个期权抵押品的资管工具，解决的是期权收费和赔付的管理。
因为资产池自负盈亏，Optix 对风险的耐受就会更高。不仅仅接受 BTC、ETH 这种去中心化程度高，流动性好的标的资产，也能接受其他 ERC20 的资产。如果说 Lyra 的报价用数学激活了主流市场的流动性，那么 Optix 就用博弈激活了长尾市场的交易。主流资产定价非常重要，但为长尾资产提供报价，也是期权能执行其职能的保障。
观察 Optix 的标的，很多小币依然难登平台，标的扩展有限。究其原因还是找不到对小币期权做市的动机。
Premia
Premia 的设计理念，平等对待所有的交易者。采用订单薄的形式，进行报价和交易。既对没有做市经验的普通投资者提供自动做市算法，也为机构投资者和专业投资者提供专业化的资产池服务。
我认为，做市商准确的报价是高效创建流动性的必要条件。因此，自动做市商的报价算法是其核心资产。Optix 和 Premia 虽然有中心化的成份，比如预言机对接的报价数据有可能来自于私人，但我们没有办法证明：混合的制度无法产生高效的流动性。
Panopic
Panopic 是把 Uniswap 上的 LP 作为一种期权复制品的策略。需要创建期权，就为公池提供流动性，需要持有期权，就从公池中提出流动性。
Panopic 也使用了不足额保证金制度。相比于封闭的中心化期权，不到清算，不知道是否有穿仓风险。交易者读取链上数据结合清算方案，其实可以帮助他们衡量对手方风险。换而言之，期权价格可以更好地包含对手方风险。相关的实践刚刚开始，让子弹飞一会。
Hegic
成立于 2020 年的 Hegic 算是去中心化期权的先驱了。不同于后起之秀，Hegic 诞生的时代，链上成本非常高昂，而且意识形态上难以对中心化妥协。所以，在报价模式上 Hegic 将复杂的与时间，行权价，波动率相关的期权价格，简化为了仅仅与市场价格和利率相关的模式，行权期越长，利率越高。毫无疑问，这种设计具有极大的局限性。当波动率高的时候，期权公允的价格应当高于 Hegic 报价；波动率低时，相反。期权的报价不反应供需。
而在风险稀释方面，Hegic 将期权的买卖方对立起来，期权的亏损需要由资金池的提供者全部承担。
Aevo
Aevo 用二层网络复刻了传统中心化期权交易所的业务。秉承着链下进行复杂计算，链上记录最终结果的业务逻辑，Aevo 算是一个混合交易所。作为二层网络 + 订单簿式的期权交易所，Aevo 拥有联合保证金功能，清算过程与中心化交易所类似。优先清算资产，当保证金不足的情况下平掉盈利方的仓位，却乏的部分还有平台的保险金覆盖。需要注意的是 Aevo 也是一个混合业务的平台，除了期权，还有永续期货和借贷等诸多业务。在基础业务之上，Aveo 还搭建了理财产品。和 Lyra 一样，形成了金融矩阵。
三年多，一路走来。我们看见去中心化定价系统越来越精密，越来越高效。配合基础设施的完备，链上期权赛道已经逐渐走向成熟。和当前绝大多数链上项目一样，去中心化项目的终点不是和中心化项目一样好，还要某些方面，你中心化项目做不到。我们已经近乎能做到一样好，我们需要寻找到中心化项目做不到的需求。
结构性产品
随着去中心化期权市场的发展，基于期权的去中心化结构性产品也在推陈出新，日新月异。但是，目前的创新和去中心化属性、区块链架构没有太多关系。产品本身在中心化的期权工具中也具有类似的影子产品。
结构性产品就是用智能合约或者其他程序代替人工与去中心化期权进行交互。
我们知道，期权作为避险工具是有其重要价值的。就如同买保险一样，有避险需求的用户愿意为避险付出超额的保金。但前提是期权产品的设计能够解决实际面临的风险。例如某人参与 AMM，估计年化收益 20%，通过期货对冲掉单边资产价格波动的风险，还有无偿损失。如果出一些钱能够对冲掉无偿损失，让剩余的年化收益高于美国国债。那么这就是一款无风险套利机制。这种机制可以为期权卖方提供源源不断的利润，而非对赌的零和博弈。
Ribbon finance 和 theanuts finance 都执着于筹集资金做单一的 covered call+put selling 策略。对标中心化交易所的收益增强产品。通过销售期权，让资金在长期获得持续的正向现金流。因为卖出的是短期的价外期权，行权的机会少。只要控制好期权的设计，短期内是可以形成持续盈利的现象。现实情况是 Ribbon finance 通过外部机构的拍卖期权定价，丧失了期权的定价权，目前多款结构性产品均是亏损状态。
cega 提供结构性理财产品，当 27 天内，标的资产组合如果没有触及极端价格（下跌 50%）。那么，资产池中的资金就会增长，反之则会赔付给对赌的交易方。本质也是 bond+ 价外看空期权。
BracketX 提供了一种短期（2 天）对赌波动区间的产品，在约定时间内，标的资产是否触发价格通道的边界。触发或者不触发决定了谁支付谁。这种产品是简单期权的资产组合。通过这种方式，增加了博弈的工具，降低了博弈的操作难度。
还有诸如 Hegic，提供一键部署对应期权组合策略的前端平台。
大量结构性产品的诞生，凸显了链上衍生品无需信任，无需监管的特性。它打破了垄断，降低了发行期权衍生品的门槛。但我们不难发现，结构性产品本身的设计，与去中心化、区块链没有关系。我们在中心化交易所里也能看到孪生子一样的理财产品。结构化产品的智能化还有待加强。
奇异期权设计
期权发行上，一般期权交易平台自带期权发行。值得注意的是，期权交易平台注重头部流量，对比如奇异期权等细分市场可能就无法有效覆盖，因此产生出了一批奇异期权的项目。
奇异期权很大程度上在服务链上生态，最突出的就是 Y2K finance。它主要针对稳定币脱锚建立的对赌二元期权，根据期权两端的筹码分布决定期权的定价。Y2K finance 的弊端在于其收益率并不明确，它会根据买卖双方的投注大小不断调整期权的报价。对于投资者来说，意味着参与一场不明赔率的赌局。
另外，有一些争夺头部资产的项目，为了集合流动性，减少期权的复杂度，创立了永续期权。永续期权的诞生，意味着在行权时间上做出了更激进的探索。如果说美式期权将欧式期权的行权窗口拉长，永续期权干脆将整个墙体砸掉，在任意时间段里均可以行权。对应的，永续期权却放弃了期权对时间风险的敏感度。人们不适合再用永续期权投机基于期权时间价值的波动。永续期权是全新的产品，虽然自由度更高，避免了和中心化交易所的直接竞争，但辅助定价工具变得少见，学习成本高。目前看来，onboarding 效果并不理想。在没有足够利益的情况下，用户的学习动力不足。这永续期权项目中，Opyn 和 Deri 比较出名。Opyn 是开创了永续期权的鼻祖，有东家 Paradiagm 帮其摇旗呐喊，先占头筹。而 Deri 是依托永续期货业务拓展到永续期权，采用的是类似 synthetix 那样的策略，提供「综合性」金融服务。
Smilee finance 一直在面向无偿损失风险开发产品，希望通过产品，给无偿风险定价并可交易。产品的设计上采用了永续期权的设计，用 BS 模型计量永续期权的价格。对于产品，将整个微笑曲线，分段成牛、熊、以及全段。单独选择牛熊的时候，可以加倍投机杠杆。
Opyn 借助期权，给风险对冲增加工具。相比于 smile 将矛头直接指向无偿损失。opyn 希望通过 Squeeth+ 传统金融工具去拟合无偿损失。Squeeth 回报是带有曲率的。和其他创造出来的新金融工具一样，Squeeth 面临着学习成本高，推广困难的窘境。
