产品收入
1 项目简介
Pendle 是建立在多个链上的利率衍生品协议，对生息的代币资产进行「息票剥离」，拆分成可独立交易的利息支付部分和本金支付部分，并铸造出相应的代币。Pendle 将传统金融的利率衍生品市场引入到加密货币领域，丰富了市场投资工具，用户可以通过买卖拆分后的代币来执行收益率管理策略。
2 产品介绍
PT、YT 的铸造与投资「息票剥离」的过程即为「铸币」过程。Pendle 将生息底层资产（一般为质押后的加密货币，例如 StETH）封装成 SY（标准化收益代币，SY-StETH）以与 Pendle 的核心引擎 AMM 兼容。SY 再被拆分为本金代币（Principal Token）PT-StETH 和收益代币（YieldToken）YT-StETH，二者可独立交易。由于 PT 和 YT 可从底层 SY 中铸造和赎回，因此底层资产价格等于 PT 与 YT 的价格之和。
投资者可以通过买卖 PT、YT 表达自己对底层资产利率变动趋势的观点，执行利率管理策略，赚取收益。PT 可在到期日及以后以 1：1 的比例兑换回底层生息资产，类似折价发行的零息债券，价值随到期日的临近回归至面值，提供固定收益率。YT 可领取底层资产所产生的收益，价值随着到期日的临近与未来现金流的减少而趋于 0，提供加杠杆后的浮动收益率。
PT、YT 的交易与流动性池 Pendle 通过升级后的 V2AMM 机制进行 PT 与 YT 的交易，具体交易通过流程性池实现。例如 Pendle 为生息资产 StETH（ETH 质押在 Lido 平台后形成生息资产 StETH）设置流动性池 PT-StETH/SY-StETH，池子仅由 StETH 的 PT 与 SY 构成。投资者购买 PT 时（PTSwap），流动性池接收投资者提供的 StETH，封装成 SY 后直接进行 PT 与 SY 之间的等价交换。投资者购买 YT 时（YTFlashSwap），由于 1 单位 YT 的价格远低于 1 单位的 StETH 或 SY-StETH，流动性池需提取更多的 SY 以铸造 PT 和 YT，产生的 YT 发送给买方，多余的 PT 出售给流动性池换回 SY。
图表 02：YTs 交易过程
资料来源：Pendle 官网，Penta Lab
3 协议收费来源
根据 DeFiLlama 的排名，Pendle 在 Yield 赛道的 7 天协议总收费排名 3/11。Pendle 协议有两个收费来源，一是交易费（SwapFees），二是 YT 收费（YTFees）。
交易费为向 PendleAMM 上所有交易收取的费用。例如 Pendle 为 6 个月后到期的生息资产 StETH 设置流动性池 PT-StETH/ SY-StETH（池子由 StETH 的 PT 与 SY 构成），以进行 PT、YT 的交易，在该流动性池中进行的 PTSwap、YTFlashSwap 将产生 SwapFees。
当生息资产的利率波动性增加，风险规避型投资者对固定收益 PT 的需求量上升，同时亦为投机型投资者提供了表达市场观点并获利的工具，间促进交易量的增加。此外，Pendle 向流动性提供者（LiquidityProvider）发放代币激励，随着流动性池 TVL（锁定总价值，TotalValueLocked）的增加，AMM 上交易量与交易费将相应增加。
YT 收费为从 YT 产生的所有收益和到期但未赎回（Redeem）的 PT 的收益中收取 3% 的费用。例如根据 DefiLlama 数据，底层资产 StETH 流动性池为 TVL 为 6,328 万美元，若 StETH 平均 APY 为 3.6%，则一年可产生利息 228 万美元，投资者利息收入的 3% 约 6.8 万美元被协议收取。此外，PT-StETH 将于到期日转化成 StETH，若投资者未于到期日赎回，底层资产收益的 3% 将被协议收取。YT 收费总体随着底层资产质押年利率、流动性池 TVL 的增加而增加。
根据 Pendle 官网数据及 TokenTerminal 数据，截至 2024 年 1 月 13 日，Pendle 各流动性池 的总 TVL 约 2.54 亿美元，Pendle 累计总交易量保持加速攀升至 4.68 亿美元。7 月初 PENDLE 将上线币安及 8 月 Pendle 上线 RWA 相关产品的话题热度驱动 TVL 和单日交易量（AMM 上交易量）形成局部峰值，获利盘止盈并洗盘调整后，TVL 和单日交易量保持震荡攀升，利好交易费与 YT 收费，共同驱使协议收费水涨船高。近半年来，7 天协议收费乘平滑上升的趋势，而代币持有人可分配到的收入占比协议总收费的 80% 以上（具体见后文「收益分配」章节）。
图表 03：协议收费随总价值锁仓（TVL）、日交易量震荡攀升
资料来源：Pendle 官网，TokenTerminal，PentaLab
4 产品成长
4.1 活跃用户增长度
Pendle 平台的用户可以划分为 3 种角色：利率衍生品投资者、流动性提供者、VePENDLE 治理。投资者通过买卖 PT、YT 赚取源自底层生息资产的投资收益。流动性提供者为相应的生息资产流生息资产流动性池注入资金（一般为各种代币或相应的生息资产），以赚取投资收益和 Pendle 平台发放的 PENDLE 代币激励。在收到 PENDLE 代币后，亦可通过代币锁定成为 VePENDLE 持有人，拥有投票权，参与治理并获得相关权益。相关内容参考后文「收益分配」的章节。根据 TokenTerminal 数据，截至 2024 年 1 月 17 日，Pendle 的月度活跃用户数（过去 30 天与合约交互的不同地址数量）以 6,382 在衍生品赛道排名 3/28，平台非常具有活力。7 月初 PENDLE 上线币安的信息为 Pendle 带来大量热度，活跃用户数量激增，8 月 24 日上线 RWA 产品又带来另一波流量高峰，此后用户数量回归稳定常态，维持在 6,000 左右。
2023 年 8 月 24 日，Pendle 顺应叙事火热的 RWA 市场趋势，宣布上线现实世界资产为底层的收益率产品，极大的扩展了赛道的想象空间；
图表 04：近半年月度活跃用户数维持在 6,000 人
资料来源：TokenTerminal， PentaLab
4.2 产品迭代、创新与市场适应能力
Pendle 自首次上线以太坊以来，不断扩展多链部署蓝图，创新迭代交易引擎 AMM，紧跟市场趋势多元化底层资产，布局 RWA 赛道，并举办交易者比赛。Pendle 现已完成 5 条链的部署，引入 22 个底层资产，创建 41 个池子，具有极强的迭代、创新与市场适应能力。
- 2021 年 6 月，Pendle 正式在主网以太坊上线，并于 5 个月后上链 Avalanche；
- 2022 年 11 月，Pendle 更新了交易引擎 AMMV2，实现了可定制化、最小化无常损失（IL）和更高的资本效率；
- 2023 年 3 月，Pendle 上链 Arbitrum，并于 7 月上链币安 BNB Chain（原币安智能链 BSC），随后 8 月中上线 OPMainnet（原 Optimism），逐渐形成多链部署；
4.3 产品 UI/UX
2023 年 11 月 30 日，Pendle 开启第一季 Arbitrum 链上的「收益交易排行榜」（Yield TradingLeaderboard），收益率排名前十的交易员将获得 ARB 代币奖励，预计可有效吸引新用户的加入并激发用户活跃度与留存度。
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